21 de maio de 2012
Muitas dúvidas, poucas respostas

(publicado na edição de 17/05/2012 no jornal Valor Econômico)

A opinião pública brasileira parece estar agora convencida de que o governo Dilma Rousseff, neste segundo ano de mandato, opera a partir de uma substancial transformação na forma de pensar a economia, seus instrumentos e seus objetivos.

Pode-se falar em uma guinada – talvez não de 180º, mas quem sabe de 90°? – revelada não apenas na forma como a política monetária passou a ser administrada, mas também na redefinição pelo governo de seus aliados, com a Febraban sendo publicamente preterida em favor da CNI/Fiesp. Consolidada politicamente na decisão ousada de alterar a regra da remuneração básica da caderneta de poupança, o governo vai aos poucos alargando a porta para uma política econômica que privilegia o crescimento. Está certo? Está errado? Difícil responder a essas perguntas a partir de uma visão puramente técnica, mesmo se considerarmos o controle da inflação como condição necessária a um desenvolvimento sadio e duradouro.

A dúvida maior que se coloca tem a ver com a clara trajetória de queda da taxa básica nominal de juros. Todos sabem desde há muito tempo que essa redução é absolutamente desejável sob qualquer que seja o aspecto de avaliação. Também sempre se imaginou que o alto juro real oferecido se relaciona diretamente com a atratividade que o país exerce sobre o capital estrangeiro. Se isso é verdade, o movimento natural da taxa de câmbio será de depreciação do real na medida em que os juros reais caiam.

Não se pode dizer, porém, que aquela assertiva já esteja sendo comprovada na prática. Primeiro, porque o câmbio internamente tem sofrido nos últimos dias os efeitos externos da crise grega e seus desdobramentos no euro, além da suspeita de que a recessão nos Estados Unidos será mais prolongada do que se imaginava. Segundo, porque dois fatores exercem peso relevante na atratividade do capital externo: as altas reservas internacionais, de mais de US$ 360 bilhões, e as animadoras classificações de risco soberano do país. Seriam essas benesses vitalícias?

O economista Chico Lopes, em artigo recente – “Juros, câmbio e acumulação de reservas” – chama atenção para a bolha da acumulação de reservas que já estaria em andamento. Quer dizer, a atratividade do Brasil para o capital estrangeiro desapareceria na medida em que o BC fosse obrigado a injetar dólares na economia para manter o equilíbrio entre a taxa de câmbio e a taxa real de juros. Neste ponto, a bolha das reservas teria sido rompida, espalhando um mar de ceticismo autoalimentado. Os juros teriam de subir e não se sabe se o BC seria capaz de estancar a drenagem de reservas para manter sob controle a inevitável depreciação do real.

Seria, obviamente, o pior dos mundos. Um filme conhecido, que Chico reproduz teoricamente com algumas pitadas de terror!

A questão de fundo, para a qual ele e outros economistas buscam respostas, é a de como equilibrar a equação poupança e investimento na economia brasileira, que define a taxa real de equilíbrio dos juros, com a equação do balanço de pagamentos, que determina a taxa de equilíbrio do câmbio? Para os exercícios, Chico Lopes considera que o nível da taxa de utilização da capacidade é exatamente aquele que mantém a taxa de inflação constante ao longo do tempo, buscando enxergar a partir dali quais as taxas reais de equilíbrio para juros e para câmbio.

“A questão que queremos examinar é por que a posição atual da nossa economia corresponde a um ponto à esquerda e acima do equilíbrio normal (onde a taxa real de juros seja igual ao do padrão internacional)”, anuncia ele logo nos primeiros parágrafos do texto.

Chico trabalha com a hipótese de insuficiência da demanda agregada, tecendo considerações sobre a poupança do governo, a poupança privada (aquela que está disponível depois dos impostos e não a bruta) e a poupança externa. Também menciona os desequilíbrios passíveis de se originarem no aumento de investimentos acima da demanda, caso os juros fossem “normais”, ao nível do padrão internacional. Não deixa de citar os artificialismos que alimentam os “nichos” especiais de juros no país. Taxas como a TJPL (determinada pelo governo, usada pelo BNDES para financiar empreendimentos pré-avaliados como promissores) e a própria taxa Selic, uma taxa diária, típica das operações de curto prazo do BC com os bancos, que remunera boa parte da dívida pública federal no longo prazo.

Todas aquelas são distorções que atrapalham o equilíbrio do juro com o câmbio, mas o texto não aponta um caminho claro. A rigor, cabe ao governo definir as providências que, à semelhança daquela tomada para a caderneta de poupança, vão “limpar” a economia dos subterfúgios que se impuseram para manter de pé um modelo pautado pela baixa inflação, sustentada no câmbio, e pelo tímido crescimento. Um modelo cheio de brechas, de vícios e de artifícios acomodatícios. Terá o governo Dilma Rousseff a coragem política necessária para romper com todas as amarras, a começar pelas inconsistências no próprio setor público?

 

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